Anthropic-Aktie: Analyst hält Börsengang für den lächerlichsten des Jahres

• New Constructs kommt im schwächsten Szenario auf 144 Milliarden US-Dollar
• Umsätze wachsen kräftig, belegt sind sie aber nur durch Berichte
• Roadshow soll laut Bloomberg am 9. November beginnen

Das Research-Haus New Constructs nennt den geplanten Börsengang von Anthropic, dem Entwickler der Claude-Modelle, den "lächerlichsten Börsengang des Jahres 2026". In seinem pessimistischsten Szenario kommt das Haus auf einen Eigenkapitalwert von 144 Milliarden US-Dollar. Das liegt rund 93 Prozent unter den mindestens 2 Billionen US-Dollar, mit denen mehrere Geldgeber von Anthropic Berichten zufolge rechnen. Anthropic selbst hat kein Bewertungsziel genannt.

Was New Constructs vorrechnet

Analyst Kyle Guske II spricht in der in der vergangenen Woche veröffentlichten Analyse von einem beispiellosen Test der Gutgläubigkeit von Anlegern und rät ausdrücklich davon ab, beim Börsengang zu zeichnen. Sein Reverse-DCF-Modell fragt, welches Geschäft eine Bewertung von 2 Billionen US-Dollar voraussetzen würde. Alle drei Szenarien unterstellen, dass sich der Umsatz 2026 verelffacht und 2027 verdoppelt. Um 2 Billionen US-Dollar zu rechtfertigen, müsste Anthropic seine Erlöse danach von 2028 bis 2035 um durchschnittlich 56 Prozent pro Jahr steigern und sofort dauerhaft eine Marge von 10 Prozent auf das operative Ergebnis nach Steuern (NOPAT) erzielen. 2035 läge der Umsatz dann bei 3,6 Billionen US-Dollar, dem 1,4-Fachen der heutigen Umsätze der sieben größten Techkonzerne zusammen. Bei 36 Prozent Wachstum und einer bis 2035 auf 20 Prozent steigenden NOPAT-Marge kommt das Modell auf 1,1 Billionen US-Dollar, bei 20 Prozent Wachstum auf 144 Milliarden US-Dollar. Berücksichtigt sind Barmittel von 20,3 Milliarden US-Dollar sowie Verpflichtungen von 518 Milliarden US-Dollar für Cloud, Rechenleistung und Infrastruktur. Die Kapitalkosten setzt das Haus mit 9,33 Prozent an, dem Schnitt dieser sieben Konzerne.

Grundsätzlich bezweifelt New Constructs, dass Anthropic ein tragfähiges Geschäftsmodell hat. Seit es Open-Source-Modelle gebe, fehle geschlossenen Modellen die Preissetzungsmacht, zumal die Preise je Token zuletzt deutlich gefallen seien. Die operativen Verluste stiegen laut dem Prospektentwurf von 3 Milliarden US-Dollar 2024 auf 8 Milliarden US-Dollar 2025. Der Börsengang diene vor allem dazu, privaten Geldgebern und Insidern einen Ausstieg zu ermöglichen. Als weitere Risiken nennt das Haus die Ausgabenverpflichtungen, von denen laut Reuters 80 Prozent nicht kündbar sind, und die Kundenkonzentration: Rund ein Viertel des Umsatzes 2025 stammte von zwei Kunden. Dasselbe Etikett hatte New Constructs im August 2019 WeWork verpasst. Wenige Wochen später wurde der Börsengang abgesagt, 2023 meldete WeWork Insolvenz an. Die Autoren erhalten nach eigenen Angaben keine Vergütung für Analysen zu einzelnen Aktien.

Was die bisher bekannten Zahlen zeigen

Die jüngsten Zahlen zeichnen ein anderes Bild als das pessimistische Szenario. Im zweiten Quartal 2026 setzte Anthropic laut Bloomberg mehr als 11,5 Milliarden US-Dollar um, mindestens das 14-Fache des Vorjahresquartals und mehr als die eigene Prognose von 10,9 Milliarden US-Dollar. Im ersten Quartal waren es 4,73 Milliarden US-Dollar. Reuters zufolge kalkuliert das Unternehmen für 2028 mit 190 bis 200 Milliarden US-Dollar Umsatz. Bei der Finanzierungsrunde im Mai 2026 sammelte Anthropic 65 Milliarden US-Dollar ein, bei einer Bewertung von 965 Milliarden US-Dollar.

Für 2025 weist der an Reuters gelangte Prospektentwurf, über den Fortune berichtete, einen Umsatz von 4,6 Milliarden US-Dollar und einen operativen Verlust von mehr als 8 Milliarden US-Dollar aus. Der Nettoverlust von rund 42 Milliarden US-Dollar geht zu 34 Milliarden US-Dollar auf eine nicht zahlungswirksame Neubewertung von Wandelinstrumenten zurück. Zum Jahresende 2025 verfügte Anthropic über Barmittel von 20,28 Milliarden US-Dollar. Bestätigt sind diese Zahlen erst, wenn der Prospekt öffentlich ist.

Zeitplan und Umfeld

Anthropic hat am 1. Juni 2026 vertraulich einen Entwurf des Registrierungsdokuments S-1 bei der SEC eingereicht. Zahl der Aktien und Preis stehen laut Unternehmen noch nicht fest, der Börsengang hänge von den Marktbedingungen ab. Laut Bloomberg will Anthropic ab dem 9. November bei Investoren werben, der Handel könnte noch vor Thanksgiving am 26. November beginnen. Eine Stellungnahme von Anthropic zur Analyse von New Constructs liegt nicht vor.

Ganz frei von Gegenwind ist das Umfeld nicht. Konkurrent OpenAI hatte Mitte September erklärt, nicht mehr in diesem Jahr an die Börse zu gehen. Seit dem Schock eigenständiger Hackerangriffe durch KI belasten zudem Sorgen vor den Risiken der Technologie die Stimmung.

Worauf es für Anleger jetzt ankommt

Für die eigene Einordnung hilft es, die Bewertung an den bekannten Zahlen zu messen. Bei 2 Billionen US-Dollar läge Anthropic beim rund Zehnfachen des Umsatzes, den das Unternehmen für 2028 plant, also einer Größe, die es erst noch erreichen muss. Ob schon die Annahme für das laufende Jahr trägt, die allen Szenarien von New Constructs zugrunde liegt, zeigt sich bald: Für eine Verelffachung auf rund 50 Milliarden US-Dollar müsste Anthropic im zweiten Halbjahr etwa 34 Milliarden US-Dollar umsetzen, nach gut 16 Milliarden US-Dollar im ersten. Den eigentlichen Prüfstein liefert der öffentliche Prospekt. Er enthält erstmals geprüfte Angaben zu Margen, zur Abhängigkeit von großen Kunden und zu den Ausgabenverpflichtungen. Die Preisspanne zeigt dann, wie nah das Angebot tatsächlich an den 2 Billionen US-Dollar liegt. Wie stark der Wert an künftigem Wachstum hängt, macht die Spanne der Szenarien deutlich: Zwischen 144 Milliarden und 2 Billionen US-Dollar liegt bei New Constructs vor allem die Frage, wie lange das Wachstum anhält. Entsprechend empfindlich dürfte der Kurs nach dem Börsenstart auf jede Abweichung von diesen Erwartungen reagieren.

Julia Walter, Redaktion finanzen.net

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